En pocas semanas, el mercado ha pasado de ver la inteligencia artificial (IA) como un “copiloto” que mejora la productividad, a tratarla como un posible competidor de parte del software tradicional. El ajuste ha sido especialmente visible en compañías centradas en SaaS (software como servicio), históricamente consideradas defensivas por la recurrencia de sus ingresos.
Ideas clave
- La corrección reciente no es solo “ruido”: refleja un cambio real en el modelo de monetización del SaaS (del pago por usuario hacia pago por uso/resultado).
- La IA agéntica (capaz de ejecutar tareas completas) reduce fricción, baja costes y acelera la sustitución de herramientas periféricas. A medio plazo, esto puede comprimir márgenes en modelos rígidos por asiento.
- En crédito especulativo de EE. UU., software (14%) + tecnología (16%) suman cerca del 30% del universo, lo que amplifica movimientos y puede generar ventas técnicas.
- Señales a vigilar en crédito: incremento de préstamos “distressed” en software (aprox. 25.000 M USD en enero; ~11% del sector) y mayor uso de PIK en carteras BDC orientadas a software.
- Lectura para inversión: la dispersión aumenta. Las caídas abren una ventana para entrar en negocios con defensas “duras” (datos, integración, compliance/seguridad) y balances sólidos, evitando emisores apalancados cuya tesis depende de refinanciación fácil.
1. Qué ha ocurrido en las últimas semanas
El detonante ha sido la mejora visible de herramientas que permiten a la IA ejecutar trabajo “de principio a fin”: no solo redactar, sino planificar, abrir aplicaciones, mover información entre sistemas y entregar un resultado final (por ejemplo, un informe, una reconciliación o un flujo completo de atención al cliente).
En paralelo, el auge de plataformas low-code y el llamado “vibe coding” ha reactivado el debate build vs buy: muchas empresas están construyendo herramientas internas para sustituir módulos SaaS que antes compraban. Esto no implica que el SaaS desaparezca, pero sí que el valor se desplaza: más competencia, mayor presión sobre precios y mayor escrutinio sobre métricas adelantadas.
En términos de mercado, se ha traducido en:
- Repricing concentrado del “application layer” (SaaS): caída de múltiplos y aumento de dispersión entre modelos de negocio.
- Mayor foco en calidad de ingresos: net retention, churn, bookings y duración contractual.
- Reapertura del debate sobre el “moat” del ARR: no todo ingreso recurrente es igual de defendible si cambia el modo de uso.
2. De copiloto a competidor: cómo la IA cambia la economía del SaaS
El SaaS tradicional captura valor en dos sitios: (i) la interfaz y el workflow (la “pantalla” donde el usuario trabaja) y (ii) el modelo de licencias por usuario (“seats”). La IA agéntica impacta en ambos frentes:
- a) Desintermediación del workflow
Si un agente ejecuta la tarea, el usuario interactúa menos con la aplicación. Parte del valor percibido deja de estar en la interfaz y pasa a estar en el resultado. Esto favorece herramientas que se integran bien y ofrecen APIs, datos, permisos y auditoría.
- b) Automatización y menor base de asientos
Si un proceso requiere menos personas (o menos tiempo humano), el cliente puede necesitar menos licencias. En un modelo rígido por asiento, la productividad del cliente se convierte, paradójicamente, en un viento en contra para el proveedor.
Por eso, el debate no es “SaaS muerto”, sino transición de monetización: del pago por usuario hacia pago por uso/resultado, y hacia propuestas de valor con defensas más duras (datos propios, integración profunda, compliance y seguridad).
3. Por qué importa para crédito: señales, concentración y refinanciación
La corrección del equity se entiende rápido por múltiplos. Lo diferencial de este episodio es que empiezan a aparecer señales en el mercado de crédito, especialmente en EE. UU. y en emisores apalancados. Hay tres razones principales:
- Concentración: software y tecnología tienen un peso elevado dentro del crédito especulativo (high yield, leveraged loans y private credit), lo que amplifica movimientos.
- Señales tempranas de estrés: aumento de préstamos cotizando en niveles “distressed” y mayor uso de PIK en ciertas carteras.
- Refinanciación: si el mercado cuestiona la durabilidad del ARR, el coste de capital sube justo antes de un muro de vencimientos (2027-2028) para parte del software apalancado vía LBO.
Indicador |
Dato señalado (EE. UU.) |
Por qué es relevante |
|
Concentración en crédito especulativo |
Software 14% + Tecnología 16% (~30%) | Una corrección sectorial puede amplificarse por peso en índices y vehículos pasivos. |
|
Distressed en préstamos de software |
Aprox. 25.000 M USD (enero), ~11% del sector |
Aumenta el coste de capital y el riesgo de refinanciación. |
| PIK en carteras BDC orientadas a software | Máximos recientes (≈11,3%) |
PIK suele anticipar estrés: se difiere el pago en efectivo y la deuda crece. |
4. Mapa de riesgo: dónde puede estar el mayor impacto
En un entorno de IA agéntica, no todos los modelos SaaS se comportan igual. La diferencia clave es si el proveedor tiene defensas “duras” y capacidad de adaptarse, o si su propuesta se parece a un workflow replicable.
Más vulnerable |
Más defendible |
|
|
5. Lectura de oportunidad: cómo prepararnos ante posibles caídas
Las correcciones fuertes suelen mezclar dos cosas: (i) cambios estructurales reales y (ii) movimientos técnicos de corto plazo. Nuestra lectura es que, en este caso, la volatilidad puede generar oportunidades selectivas porque el mercado tiende a castigar todo el “SaaS” como un bloque, cuando en realidad aumenta la dispersión.
Dicho de otro modo: la pregunta deja de ser “¿es SaaS o no?”, y pasa a ser “¿qué parte de la cadena de valor controla y qué tan fácil es sustituirla?”. En fases de cambio de paradigma, el precio suele moverse antes que los fundamentales; ahí es donde se abre la ventana de entrada para negocios de alta calidad.
Además, para el mercado en muchas ocasiones pagan justos por pecadores. En cuanto el mercado entra en modo supervivencia se desprende de todo de manera indiscriminada y es cuando vuelve la calma que empieza a reconocer que igual han castigado en exceso a empresas que no lo merecían, dejando temporalmente la oportunidad de comprar buenas empresas a buenos precios.
En cualquier caso, si algo tenemos claro es que no podemos luchar contra la tendencia. El mercado todavía sigue pensando en cómo de destructiva puede ser la IA para los modelos de negocio SaaS. Por ello, seguiremos a la espera de que, al menos, aparezca una fuerza de compra que frene esta tendencia bajista. Los rebotes en forma de V son muy poco probables, lo más habitual es verlos en forma de U. Esto implica que, antes de subir, tiene que dejar de bajar, estabilizarse y entonces ir subiendo.
6. Cómo lo aplicamos en carteras
El aprovechamiento de este tipo de oportunidades en nuestras carteras depende del cliente. Para la mayoría la opción de inversión más atractiva es siempre a través de fondos de inversión principalmente por su eficiencia fiscal y el alto grado de diversificación que ofrecen. En estos casos lo que hacemos es buscar fondos que combinen una exposición concreta a estos sectores, a la vez que aplican filtros de calidad acordes con nuestra filosofía de inversión.
Esta opción tiene un lado positivo, ya que permite poder tener un nivel de diversificación elevado, lo cual nos protege de posibles empresas que, efectivamente, sí que puedan verse seriamente afectadas por esta oleada de innovación. Pero, también tiene un lado negativo, ya que no nos permite llevar a cabo el mismo nivel de seguimiento y monitorización como el que llevaríamos a cabo configurando nosotros mismos esa cartera de acciones. En este tipo de casos, creemos que el lado positivo pesa mucho más que el negativo.
Para aquellos otros clientes con los que tengamos acordado invertir en acciones directamente buscaremos aquellas oportunidades donde identifiquemos que sus ventajas competitivas no se están deteriorando por el tsunami o, incluso, se están fortaleciendo.
En GSM apostamos porque la calidad es el factor que mayor rentabilidad ofrece a largo plazo y, cuando lo combinamos con unas valoraciones atractivas, confiamos en que esa rentabilidad es, además, a un bajo riesgo.
Sea cual sea tu caso encontraremos la forma de poder adaptarnos a cualquier situación económica o de mercado.
Glosario rápido
SaaS: Software como servicio. El cliente paga una suscripción en lugar de comprar una licencia perpetua.
ARR: Ingresos recurrentes anuales (Annual Recurring Revenue). Indicador muy usado en SaaS.
Net retention: Retención neta: cuánto crece (o cae) el ingreso de la misma base de clientes tras upgrades/downgrades/churn.
Churn: Pérdida de clientes o de ingresos recurrentes.
Distressed (crédito): Deuda que cotiza con descuento significativo, señal de riesgo percibido elevado (p.ej., <80).
PIK: Payment-in-Kind: intereses que se capitalizan en lugar de pagarse en efectivo. Suele indicar tensión de liquidez.
LBO: Compra apalancada (leveraged buyout). Estructura típica de private equity con mucha deuda.
BDC: Las Business Development Companies son entidades de inversión que cotizan en bolsa y cuyo objeto principal es proporcional capital generalmente en forma de préstamos a pequeñas y mediana compañías. Su régimen fiscal es similar al de las REIT. Por tanto, es una forma para el inversor minorista de tener acceso al crédito privado.
